编译何艳
从反向投资的角度来看中国市场是个不错的选择
NicolaiTangen：Sotheupsideanddownsidewasn'tthesameinalotofstocks?
尼古拉・坦根：所以，很多股票的上涨和下跌空间并不对等，对吗？
AnthonyBolton：Well,esswithverygoodcashflowsorwhateveritis,buttheyhadsomethinglikeadrugdiscoveryortheyweredrillingforoilorsomethingthatiftheywerelucky,,'
安东尼・波顿：是的，很多股票确实如此。它们往往有很大的上涨潜力，但也伴随着不小的下跌风险。不过，有些股票的下跌风险可以通过一些因素得到一定程度的控制，比如强大的资产负债表、良好的现金流等。这些公司可能正在进行药物研发，或者在进行石油开采等项目，如果进展顺利，这些项目会极大地提升公司的估值。以中国市场为例，目前全球几乎所有市场都接近历史高位，而中国市场却处于相对低位，所以从反向投资的角度来看，中国市场是个不错的选择。
人工智能发展趋势开始向中国市场蔓延可以考虑从美国科技股转向中国科技股投资
NicolaiTangen：Andhowwouldyoufundthat?WhatwouldyousellAmerica?
尼古拉・坦根：如果要投资中国市场，资金从哪里来呢？你会卖掉美国的投资吗？
AnthonyBolton：ThewholeinAmerica,,youknow,'sbeenscaredofthetariffs,youknow,,'n,youknow,'t,I'mnotbelittlingAI,butthe,youknow,'ssosimilartothed,youknow,',look,I'mnotbelittlingeverything,,theeconomy'sgotproblems,thepolitical,?We'?,'sreallyoneotherplacetheycangoto,,yeah,myviewtodayisthatwe'reintheearlystageofabull,anewbullmarketinChina.
安东尼・波顿：目前美国市场很受欢迎，估值处于高位，大量资金都涌入美国市场。在投资领域，我认为很重要的一点是要区分投资过程和投资结果。市场在投资过程中会不断变化，通常当市场达到一个阶段性顶点时，也就意味着一种趋势的结束。
以美国为例，特朗普就职可以看作是此前市场趋势发展的一个阶段性终点。而对于中国市场，几个月来，人们一直对关税问题感到担忧。我觉得关税落地的时间点可能会成为市场的转折点，也许就是今天。
另外，我认为那种认为人工智能只会让少数美国股票受益的观点毫无道理。实际上，中国的人工智能发展也推动了美国科技“七巨头”中的部分股票不断创新高。我并不是贬低人工智能的价值，但股票市场就是喜欢这类热点，这和当年的互联网泡沫时期很相似，市场会因为预期而推动股价上涨。然而，认为只有少数几家公司能够主导人工智能领域的想法并不准确。最近几周，我们也看到人工智能的发展趋势开始向中国市场蔓延。所以我认为，可以考虑从投资美国科技股转向投资中国科技股。
不过，我也必须承认，中国市场存在一些风险，比如经济方面面临一些问题，政治和地缘政治局势也较为复杂。但中国国内的投资者该何去何从呢？中国股市已经经历了三年的熊市，政府希望股市能够回升，债券收益率也处于历史低位。投资者还会重新回到房地产市场吗？我认为短期内不太可能。投资黄金呢？也不一定是个好选择。这样看来，股票市场可能是他们为数不多的选择之一。所以，我认为目前中国股市正处于新一轮牛市的初期。
加密货币是市场过热的一个信号
NicolaiTangen：I'?
尼古拉・坦根：回到美国市场的话题，加密货币在其中处于什么地位呢？
AnthonyBolton：So,butit,it,ittome,it''relooking,youknow,foramarketthat'shighandhasexcess,',thebearmarketsttobesharperandhappenquickerandthey''tthinkIcanpredicthowitis,butI'mjustsayinginthewayIlookatmarketsandcycles,theUSmarketisnearthetopofitsphase,,youknow,andtheveryfactAmerica'syou'vehad20%,youknow,
安东尼・波顿：在我看来，加密货币是市场过热的一个信号。如果你在寻找一个估值过高且存在泡沫的市场，那么加密货币就是一个典型代表。如今的熊市往往来得更猛烈、更迅速，结束得也更快。我无法预测加密货币市场的走势，但从我对市场和周期的理解来看，美国市场目前已经接近其上升阶段的尾声。在投资领域，没有什么东西会一直直线上涨。美国股市连续两年实现20%左右的回报率，当市场处于高位且估值过高时，作为投资者，赚钱的概率就会降低。
不想单纯地对市场走势进行赌博式的押注更倾向于寻找自身的竞争优势
NicolaiTangen：OK,'tyoujustsellwhenitstallstogodown?
尼古拉・坦根：好吧，问个可能有点傻的问题。既然如此，当市场开始下跌时，为什么不直接卖掉股票呢？
AnthonyBolton：Well,youneverquiteknow,doyou?No,Ithinkitwasagoodideaandthat',youknow,I,Nicola,I'msomeonewhosaidmostofmytimeininvestment,Idon''vegivenyousomemarketviewsbecauseI'd,youknow,I'dratherfindsomething,findyourcompetitiveedge,,youknow,?That',Iwouldn'tbetmywholeportfolio.
要倾听不同的声音尤其是空头的观点
NicolaiTangen：rmarket?Orwhataretheotherdifferentcharacteristics?
尼古拉・坦根：确实。那么，在牛市和熊市中做反向投资，会有什么不同吗？或者说有哪些不同的特点呢？
AnthonyBolton：Isitdifferentinabullmarketversusabearmarket?That''',',trygothrougheverystock,every,youknow,thereasoningforowningeverystockandconcentratewhereyou'onfirm,youknow,Google',we',myI'dbespingmostmytimelisteningtothebearsofGoogletoseewhat'',,ifyou'vegot,ifyou'relongofsomethingandyouseetheshortsoutthere,tryandfindoutwhytheshortsareshort.
NicolaiTangen：Doyoufindtheshortsellersaregood?Idon'tthinkIhaveaspecialview,butsomanylessofthemaregoodmarket,Iguess.
尼古拉・坦根：你觉得卖空者的观点有价值吗？我没什么特别的看法，但我猜可能没多少卖空者能准确把握市场。
AnthonyBolton：'msittingthereandaft,andthat's,youknow,whenyou'redealingwithgray,notblackorwhite,it'sgray.
安东尼・波顿：我给你讲个我经历过的典型案例。我曾经持有一家石油公司的股票，公司也有相关投资仓位。有一天，我和一家做空这家石油公司的对冲基金进行了一次会面。交谈了10分钟后，我突然意识到他们的观点是正确的，而我们之前的判断有误。在投资决策中，很多情况并不是非黑即白的，往往存在很多灰色地带。
NicolaiTangen：Howdoyouthinkthedifficultyinbeingacontrarianinvestoristhatyoumayloseyourjob?Imean,nowyou''sthewholepoint.
尼古拉・坦根：你认为作为反向投资者，面临的一个困难是可能会因此丢掉工作，你怎么看这个问题呢？我的意思是，现在你当然不用担心因为投资决策而失业，但这确实是个问题。
AnthonyBolton：That'swhythere',youknow,inthedotcombubble,thegreatIcan'tremember,wasitPD,somebodydie,hewassackedIthinkwithintwomonthsofthepeakofthebubble,'sthetroublewithsomanypeople,youknow,aresoshorttermandnoapproachworkseveryyear,yearin,yearout,''d,Iamcautiousaboutpeoplewhosaytheycan,youknow,Icanbeagrowthinvestorinthisenvironmentandthenavalueinvestorandthenhowlongcanyoubewrongbeforeyouchangeyourmind?
安东尼・波顿：这就是为什么真正的反向投资者不多的原因。我记得在互联网泡沫时期，我记不太清是哪家公司了，好像是PD，有个人在互联网泡沫达到顶峰后的两个月内就被解雇了。很多人目光短浅，在我看来，没有哪种投资方法能年年奏效。你必须找到适合自己的投资策略，并坚持下去。我对那些声称能在不同市场环境下随意切换投资风格的人持谨慎态度，比如一会儿做成长型投资，一会儿做价值型投资，你能坚持错误的投资决策多久才会改变想法呢？
如果能减少亏损就有可能从普通或中等水平的投资者晋升为顶投资者
NicolaiTangen：Howstubbornareyou?
尼古拉・坦根：你觉得自己有多固执呢？
AnthonyBolton：Well,that''',,butyou'',butit'sadifficultbusinessbecauseinmyview,,it'sskill,it''srecordlessthanthreeyearsmightpurelybeluck.
安东尼・波顿：这是个很有意思的问题。我觉得这涉及到固执和信念之间的平衡。不能让信念变成固执。我的同事们常说，他们在投资股票时总是提心吊胆。我认为你要有坚定的信念，但同时也要保持开放的心态，愿意根据实际情况改变想法，这一点非常重要。在投资领域，固执是个比较棘手的问题。在我看来，一个人靠运气可能在3年内获得不错的投资回报，但3年以上的良好业绩，靠的更多是投资技巧，而不是运气。如果一个人的投资业绩记录不足3年，那很可能只是运气好而已。
NicolaiTangen：,howdoyouknowwhenyou'rewrong?
尼古拉・坦根：没错。那你是如何判断自己投资决策失误的呢？
AnthonyBolton：Youknow,gettingitright55%%ofthetimeyou''regoingtohavealotoftimeswe'dmanagersfromthebadmanagersisnotthesuccesses,it',,'',,,youknow,,yeah,,youknow,hasthisallchanged?,'swhenIdidn',thatwasoneofthings,family,whateveritmightbe.
安东尼・波顿：在投资中，能有55%的正确率就已经很不错了，这意味着你有45%的概率会犯错。你必须清楚，在这个行业里，犯错是常有的事，重要的是从错误中吸取教训，继续前行。我常说，优秀的基金经理和普通基金经理的区别，往往不在于他们成功的投资案例，而在于能否避免重大亏损。我认为，如果能减少投资中的亏损，你就有可能从一个普通或中等水平的投资者晋升为顶尖的前四分之一的投资者。也许这就是我擅长反向投资的原因，虽然也有失误的时候，但总体上还不错。显然，有些时候我也会受到挫折。比如在2007年市场大崩盘之后，我确实有几个晚上辗转反侧，思考这一切是否都变了。但关键是我能够应对压力，这也意味着我能够调整心态。在我每天忙于投资工作的时候，我都没什么时间创作音乐。不过，这也是生活的一部分，家庭等因素同样重要。
NicolaiTangen：Andnowyoucomposechurchmusic?
尼古拉・坦根：现在你开始创作教堂音乐了吗？
AnthonyBolton：AndnowIcomposearangeofmusic,butI''sbeenthemainthingthatI'vedone,thebiggestthingsthatI'vedone.
安东尼・波顿：现在我创作各种类型的音乐，不过我已经写了两部歌剧。这是我做过的主要事情，也是我最大的成就。
NicolaiTangen：Wow,that's,that',howdoyouavoidoverconfidence??
尼古拉・坦根：哇，这太厉害了。那么，在经历了这么长时间的成功之后，你是如何避免过度自信的呢？又是如何保持谦逊的呢？
AnthonyBolton：Ithinkthisiswhyyou'vegottoanalyzeyour'mslightlyifpeopleareveryarrogantandthereforetomethatmeansnotalways,butoftenthey'renotwillingtoanalyzethemselvesandknowtheirfailings,',,ifpeoplewereveryemotional,''mnotsayingnevertothat,butIthinkoftenthatwasjustmovingontothemarketonhowit'schanged.
安东尼・波顿：我觉得这就是为什么在这个行业里，你必须要自我剖析，我认为保持适度的谦逊真的很有帮助。要是有人非常傲慢，对我来说，这通常意味着（虽然不是绝对，但经常如此）他们不愿意剖析自己，也不愿意了解自己的不足之处等等。我觉得这一点很重要。所以说，谦逊这种品质，我觉得只适合某一类人。我认为你需要和具备不同技能的人共事。诸如此类。但确实，如果人们很情绪化，你很快就能发现。不是说这种情况不会发生，但我觉得这往往和市场的变化有关。
NicolaiTangen：?
尼古拉・坦根：如今有这么多被动资金跟风投资，市场发生了哪些变化呢？
AnthonyBolton：,that',,30',goesonforlongersoit'salongerwaitandpeoplegetcan't,youknow,can',youknow,,,no,insomeways.
安东尼・波顿：我认为这使得市场趋势持续的时间更长了。没错，肯定是这样。而且竞争也在不断加剧。在二三十年前，做投资更容易些，那时候不是每个人都会去调研公司。信息没那么丰富，信息处理能力也和现在不一样。但有意思的是，市场上仍然存在巨大的异常现象。这很令人着迷。有时候，那些盲目跟风的资金甚至会导致市场异常，而且趋势持续的时间更长，所以你得等更久，人们可能等不了那么久。但市场确实在变化。所以有些人认为，随着时间推移，市场变得更有效率了，人们也更厉害了，所以市场异常现象都消失了。其实，从某些方面来看并非如此。
NicolaiTangen：,it'ferentlylikethis?
尼古拉・坦根：所以市场调整会来得更晚，但一旦来临，幅度会更大。你如何打造一个能容纳不同思维方式的组织呢？
AnthonyBolton：Howdo,howdo,how,sorry?
安东尼・波顿：你说什么？不好意思，没听清。
NicolaiTangen：Howdoyouconstruct,howdoyoumake,,howdoyou,howdoyou?
尼古拉・坦根：你如何构建、如何打造、如何……你是如何……（注：重复表述，可能是说话人在思考如何准确表达）
AnthonyBolton：Howdoyou?Howdoyou?Howdoyou?Howdoyou?Howdoyou,howdoyou,howdoyou?Trainedasanalyst,,',Iwas,andparticularlymoreinamanagementroleasI'vebeenthelast10years,terriblykeentomakesurethatwehaddifferentfundswithdifferentapproachesbecauseasyouknow,'swhatwetrytodo.
安东尼・波顿：你是怎么做的呢？你是怎么做的呢？（注：回应对方，但也在思考如何回答）一般来说，分析师会在不同行业轮岗三次。之后，如果我们认为他们有潜力，就会给他们成为投资组合经理的机会。这很常见。但他们看待问题的方式各不相同。我们有优秀的成长型投资经理，也有反向价值型投资经理、收益型投资经理等等。所以在富达，我们并没有采用单一的投资风格。实际上，在过去十年里，尤其是在我担任管理职务之后，我非常希望确保我们有不同投资策略的基金，因为你知道，某种投资策略可能很长时间都不受青睐，比如当下的价值投资。所以你需要多种投资方式结合，这就是我们努力在做的。
等大家都达成一致的时候可能已经错过了最佳时机
NicolaiTangen：Ifyougetawholeroomtoagreeonsomethingbeingagoodidea,isitthennormallyagoodidea?
尼古拉・坦根：如果一屋子人都认为某件事是个好主意，那它通常真的是好主意吗？
AnthonyBolton：'sthe,youknow,likedecisionmakingbycommitteeinvestmentisnormallydoesn'tworkbecausebythetimeeveryoneagrees,youprobablycatchthetailofsomething.
安东尼・波顿：不是的。你知道，就像投资决策如果由委员会来做通常行不通一样，因为等大家都达成一致的时候，你可能已经错过了最佳时机，只能赶上末尾的一点机会。
NicolaiTangen：SoI',IandIthinkit',yeah,
尼古拉・坦根：假设我是你的分析师。我来找你，向你推荐一家公司或投资项目，并且说我觉得它真的很棒。然后你说，嗯，干得好。但之后却做了完全相反的决策。
AnthonyBolton：,theanalystsknow,youknow,'',
平衡好花在研究现有投资仓位和寻找新投资机会上的时间非常重要
NicolaiTangen：Well,becauseyouweredoingsowell.
尼古拉・坦根：嗯，因为你做得太出色了。
AnthonyBolton：,Icouldn',youknow,,'sreallyimportantthatyoubalancehowmuchtimeyouspon'scalleddefensiveinvestmentversusoffensive,'tgotoeverymeetingofastockIowned,soI''town,butIthoughtImightwanttoown.
安东尼・波顿：因为它之前表现出色，确实如此。但这在未来却成了一种限制。所以我知道，为了获得一个不错的投资仓位，我不能总是等到股票价格回升才行动。在股价还低的时候，才有流动性。我还经常从另一个角度说，当你管理大规模基金时，你往往会持有更多投资。平衡好花在研究现有投资仓位和寻找新投资机会上的时间非常重要。这通常被称为防御性投资和进攻性投资，进攻性投资就是去寻找新的投资机会。管理大规模基金时，人们往往会在防御性投资上花费太多时间，而在进攻性投资，也就是寻找新投资思路上花费的时间不足。我解决这个问题的方法是充分利用富达的分析师团队和一些投资组合经理。我没办法参加我持有的每只股票的会议，所以我会让他们向我汇报情况。但我会确保去参加足够多我还未持有、但认为可能值得持有的股票的会议。
NicolaiTangen：Butit'saninterestingphilosophicalquestion,youknow,howmuchtimedoyousponthingsyoureallylike?Imean,howdoyougobacktoyouroldfavoritehotels?Soyoucheckoutsomenewthings,,
尼古拉・坦根：但这是个很有意思的哲学问题，你在自己真正喜欢的事情上会花多少时间呢？我是说，你会经常光顾以前喜欢的酒店吗？还是会去体验一些新的事物？就像你不可能每晚都吃炸鸡薯条，偶尔也会尝尝意大利面。
AnthonyBolton：Butyoucan'tforgetalso,conversely,youcan'tforgetaboutthethingsyouearnbecausetheworldchangescourse,youknow.
安东尼・波顿：但你也不能忘记，相反，你不能忽视你已经获得的东西，因为世界在不断变化，你懂的。
NicolaiTangen：Isitmoredifficulttofindyoungcontrariansnowgivensocialmediaechochambers?
尼古拉・坦根：鉴于社交媒体的信息茧房效应，现在是不是更难找到年轻的反向投资者了？
AnthonyBolton：Idon',youknow,,therecentfiveyearsorwhateverit','thavet,Ithinkthere'sanelement,youknow,we'llgothroughagoodpairitforvalueandthenprobablyallyoungpeoplewillwanttobevalueinvestors,butthatwouldbewrong.
安东尼・波顿：我觉得这个问题我没法给你一个确切的答案。每个时代都会孕育出那个时代的主流人群。如果你经历像现在这样的时代，过去五年左右的时间，投资都围绕着增长。显然，大多数新投资者都会受到这种趋势的影响。他们没有长远的视角，无法将当前的投资周期放在更长的周期中去考量。所以，我觉得是有这样一个因素，我们可能会经历一个重视价值投资的阶段，然后可能所有年轻人都会想成为价值投资者，但这样可能是不对的。
在未来一二十年世界可能会由东方而非西方主导
NicolaiTangen：WheredoesEuropefitintothatjustnow?
尼古拉・坦根：那欧洲目前在投资领域处于什么位置呢？
AnthonyBolton：Idon'tknowonEurope.
安东尼・波顿：关于欧洲，我不太确定。
NicolaiTangen：IsEuropeinawayjustoppositeofAmerica?So,iftheUSmarketgoesdown,EuropeIdorelativelybetter.
尼古拉・坦根：欧洲在某种程度上和美国是相反的吗？也就是说，如果美国市场下跌，欧洲市场会相对表现更好？
AnthonyBolton：Idon'tthinkit',andnot,look,,'mnotgoingtopaintthewholeofAmericawiththesamebrush,'snotasifEuropehasn',someonewhospentfouryearsinHongKongrunningaChinesefund,Imean,yousortoffeelthatthe,youknow,theeastis,it'sgoingtobethetheret,somuchbaggagefromthepast.
安东尼・波顿：事情没那么简单。不是的，而且要知道，美国市场也并非所有投资都那么有吸引力。美国有很多非常有吸引力的价值股。所以我不会以偏概全地看待美国市场，但欧洲市场目前也接近峰值。所以欧洲市场也并非毫无变化。我在香港管理中国基金待了四年，我有种感觉，在未来一二十年，世界可能会由东方而非西方主导。而欧洲的问题在于，它被过去的诸多问题所困扰。
NicolaiTangen：
尼古拉・坦根：是的。当你作为一名反向投资者，做与其他人相反的决策时，你可能会在很长一段时间内被证明是错的。
AnthonyBolton：',''ve,I'vehad,I,youknow,inmytime,?
安东尼・波顿：嗯，这很有意思。你知道，我们评估投资业绩大多基于一年、三年和五年的数据，其中最常用的是三年期数据，很多时候甚至只看一年和三年的数据。所以我觉得你得对投资的长期成功有自己的判断。我在投资生涯中，曾连续三年业绩不佳。是的。就是那个时期发生的。
NicolaiTangen：Itwassortofthe89,91.
尼古拉・坦根：大概是1989-1991年。
AnthonyBolton：,my,Ididn'tgetthebonusthatIgotinthegoodtimes,,howbadwasit?Youknow,it',,youknow,noneofussobelieveinwhattheydoisit,youknow,it'sthesortofbusinessthateverydayyouthink,gosh,youknow,?,,,
安东尼・波顿：富达一直支持着我。我在业绩好的时候能拿到奖金，但那几年我没有，但他们还是支持我。我当时想，情况有多糟糕呢？真的很糟糕。连续三年业绩不佳，你就会开始自我怀疑。然后情况又好转了，你知道，在这个行业，没人能完全确信自己做的事情一定对，每天你都会想，天哪，我所知道的、我认为自己知道的，还有我的经验，它们还管用吗？你会自我质疑。但我觉得这是正常的。但怎么给基金经理合理的薪酬回报呢？我觉得管理层得考虑这个问题。我认为时间会证明一切，但这确实需要时间。有一些基金经理，我们认为他们在自己的投资风格领域非常出色。当他们遇到业绩不佳的时期，由于那些盲目跟风的资金和被动投资的影响，市场趋势持续时间更长，他们业绩不佳的时期可能也会更长。你得考虑到这一点。
NicolaiTangen：Ican'tbespecificonremuneration,butIthinkwewereawareofthat,thatthat'strue.
尼古拉・坦根：关于薪酬问题我不能说得太具体，但我觉得我们意识到了这个问题，确实是这样。
AnthonyBolton：Butyouhavetohavetheboard,,youknow,thewholehistoryofinvestment,somethingthat'sdonewellforquiteafewyearsisprobablynotgoingtobethethingthat'',,theydon'trealizethere''snotbecausethey',youknow,it''stodowiththisvotingfactor,thesentiment,'swhyIthinkit'ssoimportanttomeasuresentiment.
安东尼・波顿：但你得让董事会，也就是管理委员会明白，在投资这场竞赛中我们需要不同风格的选手。你知道，投资的历史表明，过去几年表现出色的投资方式，在未来几年可能就不行了。我觉得人们经常犯这个错误。他们的想法很奇怪，认为这些科技股会永远每天都上涨。他们没意识到万物皆有周期。这和公司本身的好坏无关，和业务也没关系。这和市场的投票因素、市场情绪有关，市场情绪往往会过度反应。这就是为什么我认为衡量市场情绪非常重要。
NicolaiTangen：Canyoutakethecontrarinesstoallthepartsofyourlife?Imean,writinganoperaisnotnecessarilymainstream.
尼古拉・坦根：你会把反向思维应用到生活的方方面面吗？我是说，创作歌剧可不是主流行为。
AnthonyBolton：Yeah,Idon',youknow,doesthatmakeyourwholelifecontrary?,IhavethingsthatIloveandthingsIdon'tlove,butthey''sraretofindpeoplewhowriteoperas,butthatisrareratherthancontrary,ifyouseewhatImean.
安东尼・波顿：我觉得不会。人们问我这个问题，说这会让你的整个生活都变得很反主流吗？不会的。我有自己喜欢和不喜欢的事情，但它们不一定是非常反主流的。我知道写歌剧的人很少见，但这只是罕见，算不上反主流，希望你能明白我的意思。
NicolaiTangen：Well,Anthony,'sbeenatruepleasurehavingyouhere,
尼古拉・坦根：嗯，安东尼，像你这样的人如今不多见了，很遗憾。和你交流真的很愉快。感谢你分享这些见解，真的很感谢。
